市場は入場料を取る、そして私は払い忘れていた

かつて、本当に良さそうに見える戦略を持っていたことがある。シミュレーションの結果は堅実で、一貫していて、思わず背筋を伸ばしたくなるような類のものだった。そこに、実際にそれを取引するためのコスト——市場でビジネスを行う上で避けようのない、現実の代償——を加えてみると、利益は縮むどころか消え去るのを目の当たりにした。減るだけなら耐えられただろう。だがそれは消し去られ、さらにマイナスにまでなった。

そのエッジは、ある意味では本物だった。摩擦のない世界においては本物だったのだ。問題は、そんな世界は存在しないということ、そして私は何週間もかけて、その世界でしか機能しない戦略を惚れ惚れと眺めていたということだ。

摩擦のない幻想

ナイーブなバックテストに潜む前提が誘惑的なのは、まさにそれが目に見えないからだ。過去の価格に対して取引をシミュレーションするとき、画面に見えている価格でちょうど、瞬時に、好きなだけ何度でも、無料で取引できたはずだと仮定してしまうのは危険なほど簡単だ。これらの仮定はどれも、ことごとく偽りである。

現実の取引にはコストがあり、それは何層にもなってやってくる。取引のたびに取引所へ支払う手数料がある。スプレッド——買値と売値のあいだにある、小さいが恒久的な隔たり——がある。そしてスリッページがある。これは、望んだ価格と実際に約定した価格との差だ。注文が届くころには市場が動いているか、あるいは自分の注文そのものが市場を動かしてしまうからである。これらは一つひとつは小さい。だからこそ、それらは手で払いのけるのが容易で、そうしたときに恐ろしく危険なのだ。

小さなコストは、掛け合わされると巨大になる

取引コストの本当の残酷さは、その掛け算にある。一回の取引あたりのわずかな通行料は、明らかに無視できるように感じられる——ほんのコンマ数パーセントのことなど、誰が気にするだろう? だが戦略は一度しか取引しないわけではない。活発な戦略は何千回、何万回と取引し、その無視できる通行料を毎回欠かさず支払う。

だからコストは、背後で礼儀正しく積み上がっていくのではない。それは一取引ごとに自分を削り続け、ついには一取引あたりの小ささからは想像もつかない金額を食い尽くしてしまう。戦略が活発であればあるほど、市場に多くの入場料を支払う——そして私の最も活発な戦略のいくつかは、私が気づかぬうちに、まっすぐ地面へと自らの道を支払い続けていた。私が見ていたのは総利益であり、市場はその脇でひそかに私に課金していたのだ。

最も良く見えた戦略こそが、最も脆かった

ここに、見抜くのにしばらくかかった倒錯したひねりがある。摩擦のないバックテストでは、最も収益性が高く見える戦略は、往々にして最も狂ったように取引する戦略——数えきれない小さな機会をひったくる、過剰に活発なもの——だった。そしてそうした過剰に活発な戦略こそ、現実的なコストが最も厳しく罰するものなのだ。なぜなら、通行料を最も多くの回数支払うからである。

つまり、私のバックテストの摩擦のないバージョンは、中立な計測ではなかった。それは、現実で死ぬ可能性が最も高い戦略を、まさに積極的にえこひいきしていたのだ。摩擦のない利益でランク付けされた私の「最良の」アイデアは、不釣り合いに、最もコストに脆い戦略ばかりだった。そのリーダーボードは、私が気づかぬうちに、各戦略が自分の道を支払わねばならなくなった瞬間にどれほどひどく崩れ落ちるかによって、ある程度ソートされていたのである。

スリッページは、最も必要のないときにこそ最悪になる

さらなる痛みがある。スリッページは、平均化して消し去れるような一定の税ではない。それは市場が穏やかで、厚く、流動性に富んでいるときには小さく——そして価格が荒れ狂い、誰もが一斉に動こうとする、激しく速く薄い瞬間にこそ膨れ上がる。言い換えれば、取引のコストは、あなたの戦略が最も取引したがるまさにそのときに最も高くなるのだ。

この相関は容赦がなく、ナイーブなモデルはそれを完全に隠してしまう。一取引あたり単一の一定コストを仮定すると、シミュレーションは、穏やかな市場で約定することと混沌とした市場で約定することが同じコストだと、ひそかに装ってしまう。実際にはそうではない。本当の通行料は、道が最も危険な最悪の日にこそ最悪になる——そしてそれはまさに、戦略がアクセルを床まで踏み込みたくて仕方がないときなのだ。

コストを正直にモデル化することは、気が滅入るが不可欠だ

その解決策は巧妙なものではなく、ただ規律あるものだ。現実的な——いや、あえて悲観的なほどの——コスト仮定を、最初の最初からシミュレーションに組み込むこと。最後に申し訳程度に取り付ける化粧的な調整としてではなく。手数料を払うものと仮定せよ。スプレッドをまたぐものと仮定せよ。スリッページを仮定し、しかも条件が悪化すればそれも悪化すると仮定せよ。

これを行うのは本当に気が滅入る。なぜなら、あらゆる結果がより悪く、ときには劇的に悪く見えるようになるからだ。だが、それこそがすべての要点なのだ。取引が無料のときにしか機能しない戦略は、戦略ではない。それはチャートを添えた白昼夢にすぎない。そしてそれを発見できる最も安上がりな瞬間は、シミュレーションの中、ただの一単位の実際の資金もその幻想に投じられる前——市場が現金で入場料を取り立てたあとではなく——である。

より深い原則:価格は招待であって、約束ではない

これらすべての根底にあるのは、価格をどう読むかという、ある単純な転換だ。画面上の数字は招待であって、保証ではない。それは「このあたりで取引が行われた」と言っているのであって、「あなたは今この瞬間、この正確な水準で、好きな数量を、無料で取引してよい」とは言っていない。取引の難しい現実のすべては、見えている価格と、それに対して実際に動こうとしたときに得られる価格との、その隔たりの中に宿っている。

紙の上のエッジと本物のエッジを分けるものの大半は、要するにそれがその隔たりを生き延びられるかどうかだ。賢そうに見える利益の多くは、実のところモデル化されていないその隔たりそのものなのだ——それに手を伸ばすコストを数え入れたとたん、最初から存在しなかった金である。

これが変えたこと

それ以来、私はコストを、最後に振りかける補正係数ではなく、一級の敵として扱うようになった。いま、有望な結果について私が最初に問うのは「これはいくら稼ぐのか?」ではない。「これは入場料を全額払ったあとでいくら稼ぐのか——実際に取引する頻度で、実際に直面する条件で、悪いものも含めて?」である。

ほとんどのエッジは、その問いを生き延びない。それらは最初から本当には存在しなかった。発見という衣装をまとった、摩擦のない幻想だったのだ。だが、それを生き延びるわずかなものは、生き延びなかった多くのものよりはるかに価値がある。なぜなら、それらこそが、これまで本物であった唯一のものだからだ。市場は必ず入場料を取る。唯一有用な問いは、その中にあるものが、いまなおチケットの値段に見合うかどうかだ。

— シグナルもリターンも示さない。投資助言ではない。